ABB: Wie weiter mit den Power Grids?

Seit letztem September steht die wichtigste Konzernsparte auf dem Prüfstand, es seien «alle Optionen offen», sagte Spiesshofer damals. Inklusive eines Verkaufs, wie ihn Cevian Capital fordert, jener aktivistische Investor, der im Frühsommer 2015 bei ABB mit insgesamt 6,2 Prozent der Aktien eingestiegen war.

Der Konzern wäre nicht mehr derselbe

Eine Abspaltung des Geschäftes würde den Wert der ABB deutlich erhöhen, lässt die schwedische Beteiligungsgesellschaft seither auf allen Kanälen verlauten: «Es gibt keinen Zweifel, dass ein Spin-off von den Investoren enthusiastisch begrüsst würde», sagte Christer Gardell, Co-Gründer und Partner von Cevian, Mitte September einmal mehr in einem Interview.

Danach wäre der Konzern nicht mehr derselbe: Energieübertragung ist eine historische Keimzelle der ABB; nicht weniger als 37'000 Angestellte arbeiten in diesem Bereich an Transformatoren, Hochspannungskabeln oder Umspannwerken. Was er von Cevians drastischer Forderung hält, hat Spiesshofer nie explizit gesagt – doch stets liess er durchblicken, dass er von der Idee wenig angetan ist. Der Konflikt mit dem schwedischen Investor liegt seit über einem Jahr wie ein Schatten über der ABB und ihren 135'000 Mitarbeitern.

Untersuchung in gemütlichem Tempo

Doch ganz egal, welche Entscheidung Ulrich Spiesshofer am 4. Oktober bekannt geben wird: Der Sieger im Kampf Cevian vs. ABB steht jetzt schon fest. Er heisst Spiesshofer. Seine Strategie ist aufgegangen.

Ein Jahr lang liess sich der langjährige Unternehmensberater (A.T. Kearney, Roland Berger Strategy Consultants) Zeit für die Untersuchung. Üblicherweise hätte ein Consulting-Team ein derartiges Projekt in höchstens drei Monaten abgespult – erst recht, da die elfköpfige Konzernleitung und der ebenfalls elfköpfige Verwaltungsrat ihre Geschäftsfelder und deren allfällige Synergien bereits bestens kennen. Auch die Mitarbeiter hätten vermutlich gerne ein Ende der Unsicherheit. Doch für Spiesshofer hätte der Strategic Review auch zwei oder drei Jahre dauern können. Denn er spielte auf Zeit.

Energiesparte als Problemfall

Letzten Frühsommer, als Cevian einstieg, stand Spiesshofer schwer unter Druck: Die Presse schrieb von einem «klassischen Fehlstart», weil der gebürtige Deutsche, kaum im Amt, die langfristigen Umsatz- und Gewinnziele kassiert hatte. Speziell die Energiesparte zeigte sich als Problemfall: Da der Markt schwächelte, ABB unrentable Projekte angenommen hatte und wegen zu späten Projektabschlusses massive Strafzahlungen fällig wurden, schrieb der Bereich rote Zahlen.

Die Aktienkursentwicklung des schweizerisch-schwedischen Industriekonzerns war schon seit längerem weit hinter den Konkurrenten GE oder Siemens zurückgeblieben, hinter dem SMI erst recht. Kein Wunder, empfahl die Mehrzahl der Analysten das Papier zum Verkauf. «Mit der Performance von ABB kann keiner zufrieden sein, was den Aktienkurs angeht», gestand auch Spiesshofer damals. «Wenn sich der Share-Preis eines Unternehmens mehrere Jahre zur Seite bewegt, kann das nicht der Anspruch sein.»

Sparprogramm greift

Doch seit Anfang Jahr wandelt sich das Bild langsam. Spiesshofers Sparprogramm, das eine Milliarde Kosten aus dem Unternehmen herausnehmen soll, beginnt zu greifen. Auch die Reduktion bei den White-Collar-Workern, die eine weitere Milliarde bringen soll, zeigt inzwischen Wirkung. Und Spiesshofer hat die Akquisitionen der letzten Jahre (Gesamtvolumen: über zehn Milliarden Dollar) weitgehend in den Konzern integriert, beispielsweise den Einkauf zusammengelegt und das Backoffice harmonisiert – etwas, das sein Vorgänger Joe Hogan versäumt hatte.

Sogar die Energiesparte ist inzwischen wieder profitabel. Auch weil die unrentablen Aufträge weitgehend abgearbeitet sind und die Strafzahlungen zunehmend wegfallen.

«Einen guten Job gemacht»

Noch sind nicht alle Probleme gelöst. Der Offshore-Windpark DolWin2 in der Nordsee etwa, mit einem Volumen von einer Milliarde Dollar das grösste Projekt in der ABB-Geschichte, konnte noch immer nicht an den Betreiber übergeben werden, weil ABB keine zuverlässige Stromübertragung gelingt.

So fällt die Erholung der Energiesparte bisher deutlich schwächer aus als beim deutschen Konkurrenten Siemens, der kurz zuvor mit genau den gleichen Problemen zu kämpfen hatte. Dennoch muss sogar Gardell anerkennen: «Das Management von ABB hat in den letzten zwölf Monaten einen guten Job gemacht, die historisch schwache Performance zu korrigieren und Power Grids wieder aufs richtige Gleis zu bringen.» Die Folge: Der Aktienkurs des grössten Schweizer Industriekonzerns ist seit Jahresanfang um 30 Prozent gestiegen; ABB ist die am besten performende Aktie im SMI.

Cevian als zweitgrösster Gewinner

Am meisten profitiert davon der schwedische Grossaktionär Investor AB, der 10,5 Prozent der Anteile hält und mit Jacob Wallenberg auch den Vizepräsidenten im VR stellt (Ex-Deutsche-Bank-Chef Josef Ackermann sitzt im Board von Investor). Der zweitgrösste Gewinner heisst: Cevian. 2,71 Milliarden Franken hat der Fonds für seine 6,2 Prozent an ABB bezahlt, der durchschnittliche Einstiegspreis betrug (inklusive Börsenkommissionen) 20.56 Franken. Inzwischen bewegt sich der Kurs um die 22 Franken, was für Cevian rund 200 Millionen Franken Gewinn macht.

Natürlich reicht das nicht. Ziel der aktivistischen Investoren ist mindestens eine Verdoppelung innert vier Jahren, so wie sie es gerade bei der Danske Bank erreicht haben: Im November 2011 stieg Cevian beim damaligen Problemfall ein, seither hat sich der Aktienkurs um 270 Prozent erhöht, das dänische Geldhaus ist heute mehr wert als die Deutsche Bank. Im März hat Cevian-Vertreter Lars Förberg das Board nach drei Jahren wieder verlassen: Mission erfüllt.

Verkauf nach China als Ziel

Ähnliches kann ABB nur erreichen, wenn sie die Sparte Power Grids abtrennt, glaubt Cevian. Potenzielle Interessenten dafür könnten Private-Equity-Firmen sein oder die Nummer drei im Markt für Stromübertragung, die amerikanische GE (die Nummer zwei, Siemens, käme aus Kartellüberlegungen kaum in Betracht). Klar ist: Durch die operativen Verbesserungen ist der Wert der Sparte gestiegen. Die Bankschätzungen reichen von 12 bis 15 Milliarden Dollar.

Cevian sieht das als unterste Grenze. Eher rechnet man mit einem Erlös von 20 Milliarden, wenn die Sparte an den Staatskonzern State Grid Corporation of China ginge: Geld ist in Peking genug vorhanden, der Ausbau der Kompetenzen in der Stromübertragung ist Teil des staatlichen Fünfjahresplans, und die Marke ABB ist auch in China hoch angesehen. Dann gäbe es auf dem Weltmarkt zwei Konzerne mit dem Markennamen ABB – ähnlich wie bei Volvo, die das Pkw-Geschäft samt Markennamen 2010 ebenfalls nach China abgab, aber unter dem Traditionsbrand weiterhin Lastwagen baut.

Konzentration auf eigenen Geschäftsbereich

Dass eine Abspaltung ein Win-win-Szenario sein kann, hat sich in der jüngeren Schweizer Wirtschaftsgeschichte mehrmals gezeigt: Seit die Autozubehör-Sparte von Rieter unter dem Namen Autoneum 2011 an der Börse ist, hat sich ihr Wert verzweieinhalbfacht. Der Aromahersteller Givaudan hat seine Kapitalisierung seit der Abspaltung von Roche knapp vervierfacht. Auch der Chemiekonzern Clariant und der Saatguthersteller Syngenta legten in den ersten Jahren nach ihrer Unabhängigkeitserklärung stark zu.

Mit ein Grund für die Outperformance: Das Management kann sich voll auf die Führung seines eigenen Geschäftsbereiches konzentrieren, umgekehrt werden die Leitungsstrukturen des Mutterkonzerns entschlackt. Diese kritisiert Cevian bei ABB als besonders komplex. Gegen eine Trennung spricht der Verlust möglicher Synergien zwischen den Power Grids und den restlichen ABB-Sparten. Die Höhe dieser Synergien ist umstritten – laut Cevian, unterstützt durch eine Analyse der Boston Consulting Group, sind sie minimal, laut ABB und verschiedenen Bankanalysten signifikant.

Es dringt kaum etwas nach draussen

Die Hausconsultants von McKinsey, die Steuerberater und die Experten einer internationalen Anwaltskanzlei, die Spiesshofer bei der Analyse unterstützten, mussten zu den normalen Projektverträgen, die bereits Verschwiegenheit vorsehen, noch zusätzliche Non Disclosure Agreements unterzeichnen. So drang im Vorfeld kaum etwas nach draussen, in welche Richtung der Entscheid gehen wird.

Letztendlich wird er bei VR-Präsident Peter Voser und dessen Vize Jacob Wallenberg liegen. Deren Haltung in dieser Frage ist nach aussen unbekannt. Doch es scheint wenig wahrscheinlich, dass sie angesichts der operativen Fortschritte ihren CEO zum Verkauf drängen werden. Es wäre eine 
Desavouierung. Die Mehrheit der Investoren und Analysten rechnen nicht mit einer Abspaltung, auch ein Bericht der Sonntagspresse deutet in diese Richtung.

Die Tatsache, dass der Capital Market Day wegen der Prüfung von Power Grids erst im Oktober statt wie sonst im September stattfindet, deutet aber darauf hin, dass die Sparte nicht unverändert weitergeführt wird. Und dann könnte ABB argumentieren, dass der Verkauf erst jetzt, nach weitgehender Sanierung der Sparte, Sinn macht. Damit sitzt Ulrich Spiesshofer fester im Sattel als je zuvor.

Cevian intensiviertden Druck

Das weiss auch Cevian. Deshalb intensiviert die Beteiligungsgesellschaft den Druck noch einmal. Den Aktienanteil von 6,2 Prozent kann sie aus Risikoüberlegungen kaum mehr erhöhen, ABB macht bereits fast ein Viertel des Portfolio-Wertes aus. Doch ihr bleibt ein Trumpf: Bislang hat die Gesellschaft auf einen Sitz im Verwaltungsrat der ABB verzichtet, «weil es dazu keinen Anlass gibt», wie ein Sprecher im Februar erklärte. Zudem hätte der Einsitz im Board Absprachen mit anderen Aktionären verunmöglicht, die ebenfalls eine Abspaltung fordern – dazu gehören das US-Fondshaus Partisan Partners (2,5 Prozent der Anteile) und die Nordea Bank (0,57 Prozent der Aktien plus eine unbekannte Anzahl in den Portfolios ihrer Kunden).

Doch in einem kürzlich von Cevian bei der amerikanischen Wertpapieraufsicht SEC eingegebenen Dokument heisst es: «The reporting person may seek board representation depending on developments at the issuer.» Wenn Spiesshofer also der Forderung einer Abspaltung nicht nachkommt, wird Cevian Einsitz im Board verlangen. Vorgesehen ist dafür Lars Förberg (51), jener Partner, welcher der Danske Bank Beine machte und von 2011 bis 2013 auch bei Panalpina im VR sass.

Ein Fonds mit langem Atem

So schnell dürfte Spiesshofer den Schweden dann nicht mehr loswerden, denn Cevian hat einen langen Atem: Weil der Fonds nur mit Eigenkapital operiert, kommt er nie unter Druck von Kreditgebern oder Zinserhöhungen. Üblicherweise bleibt der Fonds für drei bis sieben Jahre investiert, manchmal auch länger.