Aufgrund des Pandemie-Nachrichtenflusses wurde teilweise wahllos verkauft. Dadurch hat sich das Liquiditätsrisiko – oder vielmehr das Illiquiditätsrisiko – ganz plötzlich wieder zu einem wichtigen Faktor bei Anlageentscheidungen entwickelt. Die angespannte Marktlage und Notverkäufe haben sowohl an den Aktien- als auch an den Anleihemärkten zu einem Liquiditätsrückgang geführt.
Liquiditätskennzahlen wie die Differenz zwischen Geld- und Briefkursen (die Geld-Brief-Spanne) weisen alle in dieselbe Richtung: Die Liquidität ist im Mid-Cap-Segment rückläufig und – wenig überraschend – bei US- und europäischen Large-Cap-Titeln sogar stark rückläufig (die Angaben basieren auf dem S&P 500 und dem Eurostoxx 50 Index).
Olivier Debat ist Senior Investment Specialist, Global & Absolute Return Fixed Income, bei Union Bancaire Privée (UBP).
Investment-Grade-Unternehmensanleihen trifft es hart
Auch alle Segmente des Unternehmensanleihemarktes wurden vom Liquiditätsrückgang getroffen. Aufgrund technischer Faktoren hat es amerikanische Investment-Grade-Unternehmensanleihen mit kurzer Laufzeit noch härter getroffen. Anleger verwenden diese Papiere (ebenso wie US-Staatsanleihen) als Sicherheiten für gehebelte Positionen. Infolge der Volatilität an den Märkten kommt es zu Nachschussforderungen, sodass Anleger diese Positionen abstossen.
Da die Anleger in diesem Marktsegment auch ihre liquiden Mittel parken und ihre Risikobereitschaft tendenziell geringer ist, rollte hier eine grosse Verkaufswelle. Rückläufige Liquidität führt tendenziell zu einer Verengung der Geld-Brief-Spannen, sodass sowohl Käufe als auch Verkäufe bei Volatilitätsschüben schwieriger werden. Demgegenüber heben sich CDS-Indizes aufgrund ihres soliden Liquiditätsprofils deutlich von Anleihen ab.
Die Vorteile von CDS-Indizes
Zum einen fällt bei CDS-Indizes nur ein Bruchteil der beim Handel mit Anleihen entstehenden Transaktionskosten (ablesbar an den Geld-Brief-Spannen) an. Die höheren Transaktionskosten im Anleihehandel gehen zulasten der Rendite – insbesondere im High-Yield-Segment. Bei High-Yield-CDS-Indizes liegt die Geld-Brief-Spanne bei 15-25 Cent. Zudem entfallen auf CDS-Indizes rund 80 Prozent des täglichen Handelsvolumens am Markt für auf Euro lautende Unternehmensanleihen.
Und schliesslich ist noch zu erwähnen, dass die Handelsvolumina bei CDS-Indizes in angespannten Marktphasen steigen. So hat sich das durchschnittliche tägliche Handelsvolumen bei CDS-Indizes im High-Yield-Segment in Europa im März 2020 von 5 Milliarden Euro pro Tag auf 20 Milliarden Euro erhöht; eine sprunghafte Vervierfachung. Der Investment-Grade-Index in den USA verzeichnete sogar einen Volumenanstieg um knapp 400 Prozent von 24 auf 118 Milliarden Dollar.
CDS-Indizes sind widerstandsfähiger als klassische Anleihen
Liquidere Instrumente entwickeln sich in Stressphasen besser. Umgekehrt zeigen weniger liquide Instrumente eine schlechtere Performance. Dieses Muster hat sich während der aktuellen Coronakrise eindeutig bestätigt. CDS-Indizes haben sich als widerstandsfähiger erwiesen als klassische Anleihen, wie am Beispiel von Anleiheindizes (die per se nicht investierbar sind) und ETFs (investierbar) deutlich wird.
Dieser Liquiditätsvorteil besteht in schwierigen Zeiten, aber auch in Erholungsphasen, wenn Anleger Kreditabsicherungsgeschäfte auflösen, sowie mittelfristig, was vor allem darauf zurückzuführen ist, dass die Transaktionskosten der Indizes nahezu bei null liegen.
Die Covid-19-Krise war ein Belastungstest für CDS-Indizes, den sie mit Bravour bestanden haben. Die Krise hat einmal mehr die Liquiditätsvorteile dieser Instrumente für Anleger sowohl in Kombination mit als auch als Alternative zu traditionellen Anleihestrategien unter Beweis gestellt.