Selbst Abteilungen der eigenen Bank warnten eindringlich. Dem Risikomanagement und den Kontrollen des Fonds müsse «grosse Bedeutung zugemessen werden», schrieb die Kreditabteilung der UBS New York über den Hedge-Fonds Long-Term Capital Management (LTCM). In dem geheimen 15-Seiten-Bericht schätzte sie im Dezember 1996 seinen Leverage - das Verhältnis der aufgenommenen Kredite zum Eigenkapital - auf 250. Die UBS-Spezialisten glaubten also, dass die Fondsmanager mit ihrem Eigenkapital von 3,5 Milliarden Dollar für fast 1000 Milliarden Dollar spekulierten - dem Siebzigfachen des Eigenkapitals ihrer Bank.
Damit stuften sie den Hedge-Fonds sogar viel gefährlicher ein, als er wirklich war. Zu seinen besten Zeiten spekulierte LTCM für 200 Milliarden Dollar, hatte also einen Leverage von höchstens 50. Dennoch segneten die Kreditvertreter der UBS das aussergewöhnlich hohe Engagement ab. Und auch die Londoner Investment-Banker schlugen alle Warnungen in den Wind. So begann Anfang 1997 die verhängnisvolle Beziehung, die nicht nur dem UBS-Verwaltungsratspräsidenten Mathis Cabiallavetta und seinen engsten Vertrauten Werner Bonadurer und Felix Fischer ihre Posten kostete. Sie stürzte auch den neuen UBS-Konzernchef Marcel Ospel in seine bisher schwerste Krise.
Wie es dazu kam, ist trotz zahlreicher Berichte noch immer nicht bis ins letzte Detail rekonstruierbar. Die Affäre hat so viele Facetten, dass ein vollständiges Verstehen fast unmöglich erscheint. Zudem hat der UBS-Verlust, aus internationaler Sicht ohnehin ein Nebengleis beim LTCM-Debakel, die alten Gräben zwischen den beiden Banken wieder aufgerissen, besonders bei den Hauptverantwortlichen in London. Jede Seite liefert ihre Version. Die früheren SBG-Mitarbeiter sehen die Ursache des Verlusts vor allem in Versäumnissen nach der Fusionsbekanntgabe, die Bankverein-Mitarbeiter fragen sich auch heute noch, wie die alte UBS überhaupt eine derartiges Geschäft eingehen konnte. «Das war die dümmste Transaktion, die ich jemals gesehen habe», betont gegenüber bilanz etwa Andrew Siciliano, der einzige Ex-Bankverein-Manager, den das Debakel den Job kostete. LTCM war 1993 von John Meriwether, einem früheren Starhändler des US-Brokerhauses Salomon Brothers, gegründet worden. Der Fonds investierte in hochkomplexe Obligationengeschäfte und etablierte sich schnell als edelste Hedge-Fonds-Adresse an der Wall Street. 1995 schüttete er seinen Investoren einen Gewinn von 43 Prozent aus, 1996 waren es 41 Prozent. Die verschwiegene Meriwether-Crew umgab immer ein Hauch von Mysterium - Investoren mussten ihr Geld für drei Jahre fest einlegen, Detailinformationen über die Art der Transaktionen gab es nicht, die Performance wurde nur einmal pro Monat bekanntgegeben. Das hinderte renommierte Adressen wie Merrill Lynch, Sumitomo oder JP Morgan nicht, dort einzusteigen. Wer dabei war, fühlte sich als Mitglied eines elitären Klubs, auf dessen Regeln er allerdings keinen Einfluss hatte. Die Nobelpreisträger Myron Scholes und Robert Merton verliehen das notwendige Prestige. Auch im Zinsenbereich der UBS in London unter Hans-Peter Bauer war die Bewunderung für die Rekorderträge von LTCM gross. Trotz grossem Interesse war es bis Ende 1996 jedoch noch zu keinem Engagement gekommen. Schon hatte die UBS das Gefühl, zu spät zu sein.
Dann schlug die Stunde von Ron Tannenbaum, einem Marketing-Mitarbeiter, der im Zinsengeschäft der UBS London für die Verbindung zu Hedge-Fonds zuständig war. Tannenbaum kannte den LTCM-Gründer Meriwether noch aus gemeinsamen Zeiten bei Salomon Brothers. Er stellte Anfang 1997 den Kontakt her. Die LTCM-Partner hatten sich in den fetten Jahren über die US-Steuergesetzgebung geärgert: Sie musste ihre Gewinne als kurzfristiges Einkommen mit 40 Prozent versteuern. Jetzt suchten sie nach einer Möglichkeit, ihre Gewinne als langfristiges Einkommen zu deklarieren, denn dafür lag der Steuersatz nur bei 20 Prozent. Tannenbaum arbeitete ein Modell aus, das beiden Seiten entgegenkam: Die LTCM-Partner konnten Steuern sparen, die UBS bekam dafür einen Teil des heissbegehrten Fonds.
Dabei basierte das ganze Denken auf einer Grundannahme: Der Fonds erzielt weiter Traumrenditen von 30 Prozent und mehr. Nur so lässt sich im nachhinein das Geschäft erklären. Es bestand aus zwei Hauptelementen. Die UBS bot den LTCM-Partnern Optionen zum Kauf ihrer eigenen Aktien an, deren Laufzeit sieben Jahre betrug. So konnten die Partner über ein kompliziertes Rechtsvehikel Steuern sparen. Zum Absichern dieser Positionen kaufte die UBS Anteile des Fonds. Diese waren jedoch in Relation zu den Optionen wie ein Kredit strukturiert: Wenn der Kurs der Fondsanteile stieg, partizipierte die UBS nicht. Dieser Teil der Transaktion brachte der UBS also praktisch kein Geld - die Bank erfüllte den Partnern lediglich ihren Steuerwunsch. Dass sie im Falle eines Einbruchs auch das Risiko übernahm, verdrängte sie - dieser Fonds, so die einhellige Meinung, war krisensicher. Das Interesse der UBS lag im zweiten Hauptelement des Geschäfts: Sie wollte einen Teil des Fonds, über den sie frei verfügen konnte. Entweder würde sie an den Traumrenditen verdienen oder ihn verkaufen. Die Anteile waren im Markt heiss begehrt und wurden mit einer Prämie von 10 bis 15 Prozent gehandelt.
So lief die Transaktion im Juni, August und Oktober 1997 in drei Tranchen ab. Das Zinsendepartement in London verkaufte den LTCM-Partnern die Optionen auf LTCM-Anteile und zahlte zu deren Absicherung zweimal je 300 Millionen Dollar und abschliessend noch einmal 200 Millionen. Mit der Prämie, die sie für die Optionen erhielt, durfte die UBS als Gegenleistung eine Direktbeteiligung am Fonds kaufen. Sie betrug ein Drittel jeder Tranche, also zweimal 100 und einmal 66 Millionen Dollar. Die Direkt-beteiligung, deretwegen die Bank das Geschäft überhaupt eingegangen war, lag damit schliesslich bei 266 Millionen Dollar. Die Steuerfinanzierung band 534 Millionen.
Wer wusste davon? Nach offiziellen Angaben hat die Konzernleitung im Sommer 1997 nur über die Direktbeteiligung beraten und dabei die ersten beiden Tranchen von 100 Millionen Dollar abgesegnet. Doch diese Beteiligung war ja mit der Steuertransaktion verbunden. «Die gesamte Konzernleitung hat von der Transaktion im Detail Bescheid gewusst», betonen Kenner der Abläufe unmissverständlich. Tannenbaum arbeitete Folien aus, die der Handelschef Werner Bonadurer, als Bauers Vorgesetzer in der Konzernleitung für das Zinsengeschäft verantwortlich, dem siebenköpfigen Führungsgremium präsentiert haben soll. Cabiallavetta hatte Meriwether im Rahmen der üblichen Kundenbesuche kennengelernt und soll von ihm begeistert gewesen sein. Und wenn Cabiallavetta dafür eintrat, waren auch Bonadurer und Fischer einverstanden. Sie hatten ihm gedient, als er noch selbst Handelschef war, und dafür hatte er sie nach seiner Ernennung zum Konzernleiter mit den Posten des Handels- respektive Finanzchefs belohnt. Skeptisch soll sich zunächst der Kreditchef Pierre de Weck geäussert haben, der dem engsten Machtzirkel der Bank um Cabiallavetta immer ferngeblieben war. Doch dann habe er, so zwei Insider, genauso wie Bonadurer die Transaktion abgesegnet.
Bonadurer spielte eine entscheidende Rolle, als die Frage aufkam, was mit der Direktbeteiligung von 266 Millionen Dollar geschehen sollte. Das Zinsendepartement unter Bauer wollte dieses damalige Filetstück eigentlich verkaufen. Erste Angebote wurden bereits eingeholt, im Gespräch war etwa die Bank Bär, die bereits eine kleine Beteiligung an LTCM hielt.
Im September 1997 entschied LTCM überraschend eine Reduktion seines Eigenkapitals, das auf fast sieben Milliarden Dollar angewachsen war. Die Zahl der strategischen Partner sollte auf unter zehn sinken. Die UBS mit ihrem Triple-A-Rating wollte Meriwether jedoch weiter als strategischen Partner behalten. Cabiallavetta und Bonadurer fühlten sich geehrt, in einem der exklusivsten Klubs der Wall Street dabei- bleiben zu dürfen. Also gab Bonadurer direkte Order, über Bauers Kopf hinweg: Die Direktbeteiligung wird nicht verkauft, sondern als strategische Beteiligung der Bank gehalten. Dazu musste sie aus den Handelsbüchern der Investment-Bank in die Finanzabteilung unter Fischer transferiert werden. Fischer übernahm die Position und zahlte dafür weniger, als am Markt zu bekommen war.
All das geschah zu einer Zeit, als die Konzernleitung vor der wichtigsten strategischen Entscheidung ihrer Geschichte stand. Ende Juni 1997 hatte Cabiallavetta die erste Verhandlungsrunde zur Fusion mit dem Bankverein abgebrochen, dann kamen die ersten Verluste beim Kronjuwel der Bank, dem Aktienderivategeschäft unter Ramy Goldstein. Das Engagement bei einem Fonds, nach dem sich die gesamte Finanzindustrie die Finger leckte, dürfte Cabiallavetta zu diesem Zeitpunkt nur wenige Minuten beschäftigt haben. Dennoch war es typisch, dass gerade die alte UBS sich so stark bei LTCM engagierte.
Im Gegensatz zum Bankverein und vielen anderen Banken hatte die UBS bei ihren Geschäften praktisch keine Limiten - sie entschied die Höhe ihrer Engagements von Fall zu Fall. Die Credit Suisse etwa ging im Januar 1998 einen ähnlichen Deal mit LTCM ein, legte jedoch die Obergrenze bei 100 Millionen Dollar fest. Es gab bei der UBS auch keine unabhängige, durchsetzungsstarke Kontrolle ausserhalb der Handelssparte, die die LTCM-Transaktion umfassend hätte beurteilen können. Und wenn Warnungen wie die von der eigenen New Yorker Kreditabteilung kamen, wurden sie ignoriert. Cabiallavetta liess sich schon in der eigenen Bank von seinem Starhändler Goldstein blenden und ihn praktisch ohne Kontrolle walten. Warum sollte er dann bei Meriwether, dem König der Hedge-Fonds-Szene, genauer hinschauen? Eine Performance von 40 Prozent pro Jahr genügte ihm. Niemand bemerkte, dass, wie es später der amerikanische Starinvestor Warren Buffett ausdrückte, «unter all der mathematischen Eleganz von LTCM nur Treibsand war».
Als am 8. Dezember 1997 die Fusion bekanntgegeben wurde, war die 266-Millionen-Direktbeteiligung gerade aus dem Zinsendepartement in die Finanzabteilung transferiert worden, die 534-Millionen-Steuerfinanzierung stand weiter in den Büchern des Zinsengeschäfts. Direkt nach der Fusionsbekanntgabe gingen die UBS-Verantwortlichen zu Andrew Siciliano, der bisher beim Bankverein für das Zinsengeschäft zuständig und jetzt ihr Boss bei der neuen Warburg Dillon Read war. Sie hatten mehr als 20 strukturierte Deals von dieser Grössenordnung in ihrem Portfolio, und die LTCM-Position war nicht einmal die grösste. Siciliano wurde noch im Dezember 1997 über das Geschäft informiert, er wusste auch von der Direktbeteiligung in Fischers Portfolio. Die UBS-Leute rühmten sich mit dem Deal und versicherten ihm, das Geschäft sei vollkommen abgesichert.
Siciliano hatte zu diesem zeitpunkt andere Sorgen. Er stand beim Bankverein massiv unter Druck. Sein Zinsengeschäft war im zweiten Halbjahr 97 stark zurückgegangen, und die Kritik an ihm wurde immer lauter, zumal er trotz des schlechten Ergebnisses noch immer einen zweistelligen Millionenbonus bekommen haben soll. Ende Januar wurde er praktisch öffentlich gedemütigt: Die Bank bot Edson Mitchell, dem Zinsenchef der Deutschen Bank, Sicilianos Posten an. Zwar lehnte Mitchell ab, doch Sicilianos Autorität war stark angekratzt. Dennoch war er weiterhin für die Zusammenführung des Zinsengeschäfts zuständig, dessen Fusion innerhalb von Warburg Dillon Read die schwierigste war. Formal lagen die LTCM-Positionen noch bei der alten UBS, doch deren Mitarbeiter waren in den ersten drei Monaten des Jahres vor allem damit beschäftigt, sich neue Jobs zu suchen. Niemand sorgte sich.
Schon gar nicht Siciliano. Er hatte sein Büro nicht in der Warburg-Dillon-Read-Zentrale in London, sondern im neuerstellten Bankverein-Gebäude in Stamford vor den Toren New Yorks. Das Hauptquartier von LTCM in Greenwich war nur wenige Kilometer entfernt. Siciliano kannte LTCM gut. Die Geschäfte, die der Bankverein als Gegenpartei mit LTCM abwickelte, liefen meist über ihn. Als Mitte April die Bücher der UBS an den Bankverein übertragen wurden, brach bei Siciliano wegen der LTCM-Positionen keineswegs Panik aus. Er liess sich von Tannenbaum eine - unvollständige - Übersicht über die Transaktion geben und traf Meriwether anschliessend zum Mittagessen. Sie redeten über die Positionen. Siciliano soll beeindruckt gewesen sein. Noch war der Fonds der «Rolls-Royce der Hedge-Fonds-Industrie», wie Ospel ihn später bezeichnete.
Die LTCM-Bücher wurden nach Angaben Sicilianos erst in der letzten Maiwoche von der UBS zum Bankverein transferiert. Tannenbaum wechselte daraufhin Anfang Juni zur Rabobank. Erst dann sah Siciliano nach eigenen Angaben, wie gefährlich diese Positionen wirklich waren - dass sie in Wahrheit ein verkappter Kredit waren, dass sie sich nicht verkaufen liessen, dass sie nicht abzusichern waren. «Sie waren wie ein nicht operierbarer Tumor. Uns blieb nur zu beten.» (Hier unterscheiden sich die Versionen: nach Angaben der SBG-Beteiligten liessen sich die Positionen sehr wohl in begrenztem Umfang absichern, auch wäre durch ein geschicktes Verpacken ein Verkauf möglich gewesen.) Doch solange der Fonds weiter gut lief, war die Situation ungefährlich. Deswegen informierte Siciliano auch niemand ausserhalb seiner Division (was der offizielle Grund für seinen Abgang war). Niemals gab es ein Gefühl von Dringlichkeit wie etwa beim Aktiengeschäft, als die Bankverein-Mitarbeiter nach der Übernahme der UBS-Positionen unter Hochdruck Goldsteins desaströses Aktienderivategeschäft durchkämmten. Im Mai und Juni intensivierten sich die Beziehungen zwischen Siciliano und Meriwether sogar noch. Sie trafen sich mehrmals, und schon gab es Spekulationen, Siciliano sei privat in den Fonds eingestiegen (was dieser verneint).
Erst als Meriwether Anfang Juli in seinem Monatsbericht für Juni einen Rückgang von 12 Prozent meldete, wurde für Siciliano die Bedrohung zur Gefahr. Am 10. Juli informierte er seine Kollegen bei Warburg Dillon Read über den Rückgang, erst zu diesem Zeitpunkt wurde auch Fischer mit seiner 266-Millionen-Dollar-Direktbeteiligung zum ersten Mal nervös. Auch jetzt leiteten beide das Problem nicht an Ospel weiter. Die Konzernleitung der neuen UBS erfuhr nach eigenen Angaben erst am 15. August von dem Problem, das noch immer ein kleines war. Wirklich ernst wurde es erst Ende August - Meriwether informierte Siciliano persönlich über den Einbruch von 44 Prozent, ausgelöst durch die Russlandkrise. Am 24. September gab Ospel den Verlust von 700 Millionen Dollar (950 Millionen Franken) bekannt - das 800-Millionen-Dollar-Investment wurde auf 100 Millionen Dollar abgeschrieben.
Der Abgang von Cabiallavetta und seinen engsten Mitstreitern Fischer und Bonadurer war unvermeidlich. Dass sich der Kreditchef de Weck halten konnte, dürfte vor allem daran gelegen haben, dass seine Skepsis gegenüber dem Geschäft dokumentiert war, auch wenn er schliesslich zugestimmt haben soll. Wie weit ist der Bankverein verantwortlich? Die Probleme im Zinsenbereich waren zum Grossteil hausgemacht. Selbst wenn die Positionen kaum noch abzusichern waren, muss sich die Warburg-Dillon-Read-Führung unter Hans de Gier und David Solo fragen lassen, ob Sicilianos Motivation nach dessen Demontage noch intakt und seine Nähe zu Meriwether nicht zu gross war. «Siciliano hätte viel früher aufschreien müssen», betonen hochrangige Bankverein-Manager.
Ospel musste dafür bezahlen, dass dies keine vollkommene Übernahme, sondern rechtlich noch immer eine Fusion war. Dadurch war er zu Kompromissen an die alte UBS gezwungen. Beim LTCM-Verlust zeigte sich das vor allem in der Risikokontrolle. Sie hätte eigentlich die verschiedenen Positionen aggregieren und eine Lösung finden müssen. Dazu war sie jedoch nicht in der Lage, obwohl sie mit Felix Fischer als Chief Risk Officer einen Chef hatte, der die Transaktion gut kannte. Nach den Kontrollpannen im Aktienderivategeschäft war es schon erstaunlich, der alten UBS im neuen Konzern gerade die Risikokontrolle sowie das interne Inspektorat zu übertragen, zumal der Bankverein immer für sein exzellentes Kontrollsystem bekannt war. Die Situation verschlimmerte sich, als Fischer viele seiner zentralen Mitarbeiter verlor und die ihm zugewiesenen Bankverein-Mitarbeiter seine Fachkompetenz offen in Frage stellten. So war die Risikokontrolle der neuen UBS auf Konzernstufe nach dem Fusionsvollzug im Juni kaum funktionsfähig. Doch Fischers Ablösung war spätestens im Dezember geplant, wie Insider versichern. Dafür spricht, dass Ospel Fischers Nachfolger Solo schon vor der LTCM-Krise nach Zürich holte.
Noch immer haben einige der Kompromisse Bestand: Der belastete Name UBS, der für nichts steht, sich jedoch nicht mehr ändern lässt. Das Vakuum an der Spitze, verursacht durch einen von Beginn an geschwächten VR-Präsidenten, dessen Rücktritt dazu führt, dass die grösste Bank Europas sich demütigen lassen muss durch Absagen von Kandidaten, die sie selbst nie in Betracht ziehen würde. Der Verwaltungsrat selbst - noch immer paritätisch besetzt und mit wenig internationaler Erfahrung. Die SBG-Altlasten führten jedoch dazu, dass Ospel noch immer mit Nachsicht bedacht wurde. Der Mann, der immer aufs Tempo drückte, hat die Krise zur totalen Übernahme genutzt. Für weitere Pleiten tragen Ospel und Krauer jetzt die volle Verantwortung. Die Schonfrist ist abgelaufen.
