Diversifikation wurde einst scherzhaft als «the only free lunch in finance» beschrieben: Wenn Anleger in mehreren Vermögenswerten oder Märkten parallel investiert sind, winken ihnen höhere risikobereinigte Renditen. Der Grund dafür ist leicht erklärt.
Durch breit gestreute Anlagen in diversen Titeln und Ländern unterliegen Investoren unterschiedlichen Marktströmungen und Einflüssen, was das Risiko der einzelnen Anlageposition senkt. Dies gilt für Anleihen genauso wie für alle anderen Anlageklassen.
Dabei wird oft unterschlagen, wie wichtig Währungen in diesem Zusammenhang sind. Denn Währungsschwankungen ausser Acht zu lassen kann die Vorteile eines global diversifizierten Anleiheportfolios zunichte machen.
Ramon Vogt, CFA, ist Senior Sales Executive bei Vanguard.
Warum ist Diversifikation so wichtig?
Anleihen bieten traditionell ein deutlich gleichmässigeres Renditeprofil als andere Anlageklassen. Trotzdem unterliegen auch sie konjunkturellen Einflüssen. Globale Anleiheportfolios reagieren aber weniger empfindlich auf lokale Zinsveränderungen als die gewichteten durchschnittlichen Durationen der enthaltenen Einzeltitel.
Die Heterogenität der nationalen Anleihemärkte zeigt sich neben konjunkturellen Ausschlägen auch in länderspezifischen Profilen hinsichtlich Sektoren, Emittenten, Laufzeiten und Kreditqualität.
So steht etwa europaweit investierten Anlegern ein breiteres Spektrum an Unternehmensanleihen mit besseren Ratings und längeren Laufzeiten zur Auswahl als Investoren, die sich nur auf den Heimatmarkt beschränken.
Hinzu kommt, dass man durch globale Diversifikation Zugang zu tieferen Liquiditätspools erhält. Im Staatsanleihe-Segment stehen globalen Anlegern beispielsweise der US-Treasury-Markt offen, der tiefste und liquideste Anleihemarkt der Welt.
Währung frisst Rendite
Entgegen dem kolportierten «free lunch» gibt es an der Börse leider nichts umsonst. Das zusätzliche Renditepotenzial global diversifizierter Anlagen bezahlen Anleger mit einem Volatilitätsrisiko, das sie bei der Rückkonvertierung in die Heimatwährung haben.
Auf kurze bis mittlere Sicht halten sich Währungsfluktuationen nicht an theoretische Gesetzmässigkeiten. Dies kann zu beträchtlichen Renditeschwankungen bei ausländischen Anleihen führen.
Sichert man die Papiere aber gegen die Heimatwährung des Anlegers ab, ist eine tendenzielle Angleichung des Renditeprofils an Investment-Grade-Anleihen zu beobachten.
Globale Anleiherenditen unterliegen starken Währungseinflüssen
Bei einer Absicherungstransaktion wird von vorneherein ein definierter Währungsgewinn oder -verlust festgeschrieben. Theoretisch gleichen sich die Währungsrenditen nicht abgesicherter Portfolios auf lange Sicht zwar denen von abgesicherten Portfolios an und können diese sogar überholen, wenn die Heimatwährung des Anlegers unerwartet stark fällt.
Laut Forschungserkenntnissen sind die Vorteile einer Hedging-bedingten Senkung der kurz- bis mittelfristigen Volatilität aber grösser als die zusätzlichen Renditen, die durch Unterlassen einer Absicherung erzielbar sind.
Risikobereinigte Renditen sind entscheidend
Messbar ist dieser Trade-Off zwischen Volatilität und Renditen beispielsweise durch eine Risikobereinigung der Renditen. Eine solche Perspektive lässt Währungen eher schlecht aussehen, denn sie treiben die Volatilität eines Portfolios deutlich in die Höhe, während ihre langfristige Rendite praktisch bei null liegt.
Trotzdem generieren währungsabgesicherte globale Anleihen im Durchschnitt mehr als dreimal so hohe risikobereinigte Renditen wie Anleihen ohne Absicherung. Diese Differenz ist im Portfoliokontext bedeutsam und muss deshalb von Vermögensverwaltern berücksichtigt werden.
Die klassische Aufgabe von erstklassigen Investment-Grade-Anleihen ist, für Stabilität zu sorgen, wenn volatilere Anlageklassen wie Aktien in den Keller gehen. Um diese Funktion in einem globalen Portfolio weiterhin zu erfüllen, müssen Anleihen gegen Währungsverluste abgesichert werden.
Wenn man währungsabgesicherte globale Anleihen aus entwickelten Märkten mit entsprechenden Anleihen ohne Absicherung bzw. mit lokalen Anleihen vergleicht, bieten die Erstgenannten ein gleichmässigeres Renditeprofil und vielfach einen besseren Schutz gegen Verluste.
Wie Diversifikationsvorteile sichern?
Natürlich ist eine Währungsabsicherung nicht kostenlos erhältlich. Als Näherungswert für die Hedging-Kosten wurden die Geld-Brief-Spannen von Terminkontrakten zur Absicherung sechs führender Währungen gegen den US-Dollar analysiert.
Insbesondere bei Sterling, kanadischem Dollar und Euro waren diese Absicherungskosten über die Zeit rückläufig, wenn man von einem Peak während der Finanzkrise 2008/09 absieht. Somit erscheint eine kleine Renditeeinbusse zur Währungsabsicherung allemal gerechtfertigt, um sich die hohen Diversifikationsvorteile eines globalen Anleiheportfolios zu sichern.
Viele Anleger möchten ihren lokalen Anleihemarkt jedoch nicht ganz aussen vorlassen. Dabei spielen die zu deckenden Verbindlichkeiten aus dem Portfolio eine wichtige Rolle: Für einige Anleger kann eine Tranche lokaler Papiere mit individuell abgestimmter Duration besser geeignet sein, um nationale regulatorische Vorschriften leichter zu erfüllen.
Als Fazit kann schon eine kleine Beimischung globaler Anleihen helfen, die Volatilität zu senken, ohne die Renditen übermässig zu schmälern. Um optimal von einer solchen Diversifikation zu profitieren, ist es aber entscheidend, dass Anleger die ausländischen Anleihen gegen ihre Heimatwährung absichern.