Die Corona-Pandemie hat die expansive Geldpolitik der globalen Notenbanken verstärkt; das Resultat war ein weiterer Rückgang der Renditen und Risikoaufschläge. Diese inzwischen seit Jahren anhaltende Phase von niedrigen und zum Teil negativen Zinsen zwingt Investorinnen und Investoren, auf alternative Anlageklassen auszuweichen, um die angestrebte Zielrendite zu erwirtschaften.
Neben den bereits etablierten alternativen Anlageformen wie Private Equity und Infrastruktur gewinnt Private Debt bei Investoren immer stärker an Bedeutung. Dabei handelt es sich um eine alternative Kreditfinanzierungsform für klein- und mittelständische Unternehmen, die sich meist nicht über die öffentlichen Kapitalmärkte finanzieren können. Dabei sind die Finanzierungsbedürfnisse vielfältig: von Überwindung einer Krisensituation über Refinanzierung bestehender Verbindlichkeiten bis hin zur Wachstumsfinanzierung.
Auch Familienunternehmen sind beliebte Kreditnehmer alternativer Finanzierungsformen. In Europa erfreut sich Private Debt seit der Finanzkrise 2008 einer gestiegenen Nachfrage. Dies resultiert aus den erhöhten aufsichtsrechtlichen Bestimmungen und den strengeren Kapitalanforderungen der Banken bei der Vergabe von Krediten an Unternehmen.
Jens Schneider ist seit 2011 Leiter Kapitalanlagen bei der HanseMerkur Trust AG, deren Private Debt-Dachfonds in der Schweiz von Agathon Capital vertrieben wird. Insgesamt ist er seit 2002 im institutionellen Asset Management als Portfoliomanager tätig, unter anderem bei Wave Management. Jens Schneider studierte als Dipl. Kaufmann an der der Justus-Liebig-Universität Giessen.
Illiquidität und Fehlen externer Ratings
Auf der anderen Seite stehen die Investoren, die anstelle von Banken als Kreditgeber dieser Unternehmen fungieren. Spezialisierte Fondsmanager beziehungsweise Fondsmanagerteams richten ein Anlagevehikel (geschlossener Private-Debt-Fonds) mit fester Struktur und Strategie ein und ermöglichen damit den Investoren des Private-Debt-Fonds, als Kreditgeber zu fungieren.
Strukturell unterscheiden sich Private-Debt-Fonds grundsätzlich hinsichtlich der Besicherung und Befriedigungsrangfolge. Klassischerweise besteht ein Private-Debt-Fonds meist aus zwanzig bis dreissig Darlehen an verschiedenen Unternehmen.
Wesentliche Merkmale von Private Debt im Vergleich zu anderen Unternehmensfinanzierungsformen wie Corporate Bonds sind die Illiquidität und das Fehlen eines externen Ratings. Der Verzicht auf Liquidität hat allerdings auch diverse Vorteile für den Investor: Zum einen erhält der Anleger eine attraktive Rendite für die Illiquidität. Zum anderen unterliegt das Private-Debt-Portfolio nicht den gleichen Marktschwankungen (Risiko) wie ein klassisches Renten- oder Aktienportfolio.
Aufgrund des fehlenden externen Ratings und der damit fehlenden Transparenz und Vergleichbarkeit ist ein besonderes Augenmerk auf die Expertise der Private-Debt-Fondsmanager zu richten und deren Selektionskriterien bei der Auswahl der zu finanzierenden Unternehmen. Darüber hinaus entwickeln Private-Debt-Fondsmanager besondere Vertragsklauseln (Covenants) und richten eine laufende Kreditüberwachung ein, um das Kreditausfallrisiko zu mindern.
Private Debt bietet gegenüber anderen Assetklassen wie Staats- und Unternehmensanleihen und Aktien grundsätzlich bereits einen sehr guten Diversifikationsbetrag, da es mit den anderen Märkten nur gering korreliert ist. Der Coupon der Darlehen setzt sich in der Regel aus dem Risikoaufschlag und dem kurzfristigen variablen Zins (inklusive Floor bei null Prozent) zusammen. Dabei stellt der Floor die Untergrenze für den variablen Zins dar.
Diese Konstruktion bietet für den Investor somit einen Schutz und gleichzeitig auch eine Chance. Im Falle eines weiteren Rückgangs des Marktzinses wird sich die gesamte Darlehensverzinsung aufgrund des Floors nicht verändern. In einem Kapitalmarktumfeld von steigenden Zinsen würde der Investor allerdings vollumfänglich partizipieren.
Rückzahlung auch in schwierigen Marktphasen
Dabei spielt Sicherheit gepaart mit stetigen Erträgen eine zentrale Rolle. So wird hier bei der Investition in Private Debt darauf geachtet, dass es sich bei den Ausleihungen um besicherte Darlehen (Senior Loans oder Unitranche) handelt. Bei Senior Loans handelt es sich um eine Finanzierungsform, die im Falle einer Zahlungsunfähigkeit vorrangig vor den anderen Kapitalgebern (Fremd- und Eigenkapital) bedient wird und somit sehr sicher ist. Unitranche ist eine Mischung und enthält sowohl eine Senior- wie eine Junior-Tranche. Durch diese Kombination aus vorrangiger Seniorität und Besicherung erhält man als Investor Sicherheit, dass es auch in schwierigen Marktphasen zu einer Rückzahlung des ausgeliehenen Kapitals kommt.
Alle weiteren Folgen von «Handelszeitung Insights» finden Sie hier.
Beim Aufbau eines Portfolios spielen natürlich auch Implementierungskosten eine Rolle. Eine wirtschaftliche und rechtliche Due Diligence ist mit hohen Kosten verbunden. Investments in einen einzelnen Private-Debt-Fonds unter 20 Millionen Euro sind daher wirtschaftlich eher nicht sinnvoll. Einen schnellen Einstieg für institutionelle Investoren bietet daher ein Dachfonds-Investment mit breiter Diversifikation.
Auswahl der Zielfondsmanager
Die Auswahl der Zielfondsmanager ist ein entscheidendes Erfolgskriterium und erfolgt nach einem mehrstufigen und stringenten Prozess, der folgende Punkte beinhalten sollte:
- Team Erfahrung und Kontinuität des Teams sind wichtige Einflussfaktoren für eine erfolgreiche Fondsstrategie. Daher wird in diesem Due-Diligence-Punkt besonders darauf geachtet, dass die Fluktuation von Professionals innerhalb des Teams möglichst gering ist und die Teammitglieder ausreichend Berufserfahrung in der Asset-Klasse haben.
- Investment-Prozess Hier werden die verschiedenen Stufen zur Entscheidungsfindung der Private-Debt-Manager untersucht. Analysiert wird dabei insbesondere, welche Managementprozesse vorliegen, um eine negative Entwicklung frühzeitig zu erkennen, und wie mit drohenden Verlusten umgegangen wird.
- Track-Record Mithilfe eines mehrjährigen Track-Records kann man nachvollziehen, wie sich eine Strategie auch in schwierigen Marktphasen verhält und ob die versprochene Wertentwicklung über die Jahre relativ stabil ist.
Im Anschluss an die wirtschaftliche Due Diligence wird eine zweite wirtschaftliche Einschätzung von einem unabhängigen externen Partner eingeholt, um die eigenen Ergebnisse zu validieren. Danach wird die weitere vollständige rechtliche und steuerliche Prüfung von einer erfahrenen externen Anwaltskanzlei durchgeführt. Mit einer erwarteten Netto-Rendite von 6 Prozent bietet ein Private-Debt-Dachfonds eine sehr attraktive Verzinsung gegenüber klassischen Anleihen.