Alan Greenspan: Der Magier des Geldes

In jenem Dezember 1999 erlebte Amerika den grössten Börsenboom der Geschichte. Die Technologiebörse Nasdaq hatte innert Jahresfrist um sagenhafte 73 Prozent zugelegt. Die Euphorie war grenzenlos, und über allem thronte Alan Greenspan mit seiner «schamanenhaften Macht über die Finanzmärkte» («Time»). Das Magazin «Business Week» würdigte den hageren Währungshüter mit den grossen Brillengläsern als den «Avantgarde-Verfechter der New Economy».

Auch Präsident Bill Clinton lobte Alan Greenspan in den höchsten Tönen, als er den 73-Jährigen am 4. Januar 2000 für eine weitere Amtsdauer zum Chairman der Zentralbank, des Federal Reserve Board, wählte. «Er war einer der Allerersten, der die Macht der New Economy erkannt hat, sämtliche Regeln und Möglichkeiten zu verändern», so Clinton. An Greenspan gerichtet, der strahlend daneben stand, fuhr der Präsident scherzend fort, er habe gar daran gedacht, Alan.com an die Börse zu bringen.

Ende Januar tritt Alan Greenspan, bald 80-jährig, von der Bühne ab. Er verlässt das Amt als umjubelter Hohepriester des Geldes, als lebende Legende. Doch ist das tatsächlich die Rolle, die ein Notenbanker zu spielen hat? Eine völlig andere Vorstellung seines Amtes vertrat William McChesney Martin, der von 1951 bis 1970 Fed-Chairman war. Er umschrieb die Funktion der Zentralbank so: «Unsere Aufgabe ist es, die Punschbowle vom Tisch wegzuräumen, wenn die Party richtig in Schwung kommt.» Keine Arbeit, die viel Applaus einbringt.

Die Frage an Stephen Roach, den Chefökonomen der US-Bank Morgan Stanley: «Hat Greenspan diese Funktion des Alkoholwegräumers wahrgenommen?» Nein, antwortet dieser wie aus der Pistole geschossen, «er hat im Gegenteil weiteren Punsch in die Bowle geschüttet, um die Partygäste bei Laune zu halten». Der 58-jährige Roach gilt als wohl profiliertester Kritiker von Greenspan. In seinen scharfzüngigen Kommentaren geisselte er den Notenbankchef auch schon als «Cheerleader der Börsenexzesse».

In der Tat enthüllen Greenspans Reden während des Börsenhypes einen naiven Glauben an die wundersamen Kräfte der New Economy. Ausgerechnet er, der noch 1996 vor einem «irrationalen Überschwang» an der Börse gewarnt hatte, konvertierte zu einem feurigen Verfechter dieses «Ein-oder-zweimal-in-einem-Jahrhundert-Phänomens», wie Greenspan die angeblich revolutionären Produktivitätsgewinne nannte. Die rekordhohen Bewertungen an den Aktienmärkten bezeichnete er nun plötzlich als «Ergebnis eines Lernprozesses», so wie die Menschen zuerst hätten lernen müssen, beim Anblick eines «neumodischen Automobils nicht gleich in Deckung zu rennen».

Am 6. März 2000 notierte der Nasdaq Index bei 4905 Punkten, 110 Prozent höher als zwölf Monate zuvor. An diesem Tag jubelte der Fed-Chairman an einer Konferenz zum Thema «New Economy»: «Tatsächlich spricht vieles dafür, dass die Geschwindigkeit der Innovation in den nächsten Jahren weiter zunimmt, weil die Unternehmen das weitgehend unerschlossene Potenzial des E-Commerce ausschöpfen.» In seiner Rede mit dem programmatischen Titel «Revolution in der Informationstechnologie» schwärmte Greenspan von den hochprofitablen Investitionsmöglichkeiten für die Wirtschaft und folgerte: «Ich sehe keinen Grund anzunehmen, dass diese Gelegenheiten in nächster Zeit verschwinden könnten.» Vier Tage später, am 10. März, erklomm der Nasdaq sein Allzeithöchst von 5048 Punkten, bevor er im grössten Crash der Geschichte auf 1114 Punkte runtersauste. Die gesamte US-Aktienbörse verlor derweil 49 Prozent an Wert.

Als Kind schon hatte Alan Greenspan einen Crash hautnah miterlebt, denjenigen der dreissiger Jahre. Sein Vater, ein New Yorker Börsenhändler, verlor damals sein Vermögen. Die Ehe der Eltern fiel auseinander. Nach der Grundschule tourte Greenspan zunächst als Saxofonist einer Big Band durchs Land, später entschied er sich für ein Ökonomiestudium. Zum Abschluss eines Doktorats fehlte ihm das Geld. In den fünfziger Jahren gründete er eine Beratungsfirma, was ihm zu namhaften Kontakten verhalf. Die «New York Times» beschrieb Greenspan als «einen der populärsten Gäste auf dem Party-Parkett». Als überzeugter Republikaner unterhielt er zudem gute Beziehungen zu Präsident Gerald Ford, der ihn 1976 zum ökonomischen Berater ernannte. Im August 1987 wählte ihn Ronald Reagan zum Chef der Notenbank. Vier Präsidenten hat Greenspan in seiner 18-jährigen Amtszeit erlebt: Ronald Reagan, George Bush, Bill Clinton sowie George W. Bush.

Die amerikanische Notenbank bestimmt über den wichtigsten Preis weltweit: Der Leitzins ist jener Preis, den die Geschäftsbanken für Kredite bei der Zentralbank bezahlen. Er hat grossen Einfluss darauf, ob die Haushalte, die Firmen und der Staat ihr Geld sparen oder ausgeben. Mit tieferen Zinsen wird es attraktiver, Schulden zu machen. Dadurch gelangt mehr Geld in Umlauf, was die Nachfrage nach Aktien und Immobilien anheizt. Die Vermögenswerte steigen – und die Menschen fühlen sich plötzlich reicher.

Diese mächtige Zinswaffe begann Alan Greenspan nach dem Platzen der Börsenblase einzusetzen, und zwar in einem noch nie erlebten Ausmass. Am 3. Januar 2001 senkte er die Zinsen ein erstes Mal um einen halben Prozentpunkt. Der Schritt kam für die Märkte überraschend, weil er nicht wie üblich an einem der acht jährlichen Treffen des Fed-Offenmarktausschusses erfolgte. Die Börse reagierte euphorisch: Nach der Mitteilung schoss der Nasdaq innert Minuten um über 14 Prozent nach oben – der grösste Kurssprung, den es je gab. Der Dow Jones Index gewann 350 Punkte. Auf einen Schlag waren die Besitzer von US-Aktien um 600 Milliarden Dollar reicher. Die Zeitschrift «Economist» kritisierte die Massnahme als «überstürzt und panikartig», mit der Begründung, es sei nicht Aufgabe der Notenbank, eine Blase am Leben zu erhalten.

Doch Greenspan betrieb weiter Geldpolitik mit der Brechstange. Er senkte die Leitzinsen auf den rekordtiefen Satz von einem Prozent. Seit 2002 liegen die realen, inflationsbereinigten Zinsen im negativen Bereich, was die Schuldner freut, die Sparer jedoch benachteiligt. Die Zentralbank hat die Geldschleusen diesmal gar noch mehr geöffnet als während der schweren Rezession der siebziger Jahre. Robert Hormats, Vizepräsident der Bank Goldman Sachs, spricht von der «grössten Geldflut seit Noah». Der Grossteil dieses Geldes ist in den Häusermarkt geflossen, wo die Preise steigen wie nie zuvor.

Alan Greenspan wandelte sich vom Vorreiter der New Economy zum Schutzpatron des Immobilienbooms. Die Hausbesitzer animierte er, grössere Risiken einzugehen, indem er variable Hypotheken propagierte. Solange die Zinsen fallen, lässt sich mit variabel verzinsten Hypotheken Geld sparen. Doch bei steigenden Zinsen muss man plötzlich viel tiefer in die Tasche greifen. Vorläufig spielt die Musik noch: Der Bundesstaat Nevada meldet einen Anstieg der Hauspreise von 28 Prozent innert Jahresfrist. Es folgen Arizona, Kalifornien und Florida mit einem Aufschlag um ein Viertel in zwölf Monaten. Seit der ersten Zinssenkung Anfang 2001 haben sich die Preise in Städten wie Miami oder San Diego verdoppelt.

Am 3. Januar 2004 verkündete Alan Greenspan triumphierend, die Strategie der Notenbank habe sich als erfolgreich erwiesen. Seine Anhänger gerieten angesichts der jüngsten Konjunkturhausse in Verzückung. So frohlockte der Princeton-Professor Alan Blinder, der zeitweise als sein Vize im Fed gearbeitet hatte: «Greenspan hat das legitime Recht, als der grösste Notenbanker, der je gelebt hat, angesehen zu werden.»

Das aktive Eingreifen der Notenbank in den Konjunkturzyklus ist mit Greenspan wieder salonfähig geworden, trotz den negativen Erfahrungen in den inflationären siebziger Jahren. Der Fed-Chef glaubt sogar, mit seiner geldpolitischen Feinsteuerung eine neue Doktrin entwickelt zu haben, wie er dem Autor Bob Woodward anvertraut hat. Im Buch «Maestro» schreibt der Watergate-Journalist, der einen engen Kontakt zu Greenspan pflegt: «Er verglich die Theorie ziemlich extravagant mit der Relativitätstheorie von Albert Einstein, die das Verständnis des Universums, des Lichts, der Materie und der Energie revolutionierte.» Der Chairman sei fasziniert von der Idee, Einsteins Arbeit als Modell für seine eigenen Entdeckungen zu nutzen, schreibt Woodward.

Mit dem legendären Physiker verbindet Alan Greenspan seine Liebe zu Zahlen. Bereits als Kind hatte er aus den Baseballspielen umfangreiche Statistiken angelegt. Auf dem Computer kann er mit einem einzigen Tastengriff die 50 wichtigsten Wirtschaftskurven abrufen, die er meist alle 30 Minuten konsultiert. Seine Arbeit beginnt der Notenbanker in der Regel um 5.30 Uhr mit einem Bad, das bis zu zwei Stunden dauert und das er ebenfalls zum Aktenstudium nutzt.

Im persönlichen Umgang wird der Vorsitzende des Fed als sehr bescheiden, beinahe schüchtern geschildert. «Zum Mittagessen nahm er mich jeweils mit in die Kantine», erzählt der ehemalige Deutsche-Bundesbank-Präsident Karl Otto Pöhl. Ferien gönnte er sich praktisch nie. Einzig als er 1997 seine langjährige Partnerin Andrea Mitchell heiratete, reiste das Paar für vier Tage nach Venedig. Zuletzt verdiente er jährlich 180 100 Dollar, allerdings besitzt er aus der früheren Beratertätigkeit ein ansehnliches Vermögen.

Noch zehrt Greenspan vom Mythos des genialen Geldpolitikers. Doch unter der Oberfläche dieses Bildes öffnen sich tiefe Risse. Die amerikanische Wirtschaft steht heute auf viel wackligerem Fundament als zu Beginn seiner Ära. Die gesamthaften Schulden von Konsumenten, Unternehmen und Staat sind auf das Dreifache des Bruttoinlandprodukts (BIP) angeschwollen – höher noch als im Krisenjahr 1933.

Die Sparquote der US-Haushalte ist in den negativen Bereich gefallen, verglichen mit acht Prozent bei Greenspans Amtsantritt. Die amerikanischen Importe übersteigen die Exporte um 54 Prozent. Das Aussenhandelsdefizit von über 700 Milliarden Dollar liegt viermal so hoch wie 1987. Und auch der Immobilienboom hat beängstigende Dimensionen erreicht: Der «Economist» spricht gar von der grössten Blase der Geschichte. Die gesamten Hypothekarschulden haben sich in der Ära Greenspan vervierfacht, während die Wirtschaft in derselben Periode um lediglich 70 Prozent gewachsen ist.

Als einer der Ersten begann der Morgan-Stanley-Ökonom Stephen Roach, der in den siebziger Jahren selbst bei der Notenbank gearbeitet hatte, am Image des unfehlbaren Fed-Heiligen zu kratzen. Im März 2004 publizierte er in «Newsweek» einen offenen Brief an Greenspan, in dem er diesen aufforderte, die Zinsschraube anzuziehen. Ein anderes Mal bezeichnete er den Währungshüter als einen «Serienblasenerzeuger» («serial bubble blower») und sprach von einem «Monster», das er mit seiner Geldpolitik kreiert habe.

Selbst Greenspans Vorgänger Paul Volcker hat sich in die Debatte eingeschaltet. «Die Umstände erscheinen mir gefährlicher und hartnäckiger, als ich mich je erinnern kann. Und ich kann mich an ziemlich vieles erinnern», sagte der 78-jährige Volcker an einer Konferenz der Universität Stanford. Um die bestehenden Ungleichgewichte zu beseitigen, brauche es einen starken Willen zu monetärer und fiskalpolitischer Disziplin, so Volcker. Er bezeichnete dies als die «älteste Lektion der Wirtschaftspolitik».

Doch welchen Schaden kann eine monetäre Disziplinlosigkeit anrichten? Der Schweizer Professor Thomas Straubhaar schreibt in einem Aufsatz unter dem Titel «Der Fluch zu tiefer Zinsen»: «Es gehört zu den grossen Wirtschaftsirrtümern unserer Zeit, dass nur tiefe Zinsen gute Zinsen seien. Diesen Irrglauben verbreiten viele, die vorgeben, das Gesamtwohl anzustreben, aber ans Eigenwohl denken.» Meist sind es die Regierungen und Gewerkschaften, die am lautesten nach offenen Geldschleusen rufen. «Tiefe Zinsen», argumentiert der renommierte Chef des WeltWirtschaftsInstituts in Hamburg, «wirken wie Doping. Sie sind eine süsse Versuchung, Strukturprobleme zu verdrängen, statt sie zu lösen. Und sie fördern die Verschuldungsmentalität.»

Alan Greenspan hat die amerikanische Wirtschaft nicht nur im Übermass gedopt. Er hat auch aktiv die Schuldenwirtschaft von Präsident George W. Bush unterstützt. In seiner Ansprache vor dem Kongress im Januar 2001 billigte der Fed-Chairman ausdrücklich Bushs umstrittene Steuerrabatte von 1,6 Billionen Dollar über zehn Jahre. Dabei liess er sich von der Annahme leiten, der Staat werde bis im nächsten Jahrzehnt mehrere Billionen Dollar an Überschüssen erzielen. Bereits 2006, so rechnete Greenspan damals, könnten sämtliche Schulden zurückbezahlt sein. Die unrealistischen Szenarien entlehnte er ebenfalls dem euphorischen Denken der New Economy. Mit seiner Unterstützung für Bush habe Greenspan den Ruf der Zentralbank als unabhängige Institution schwer beschädigt, kritisierte darauf der bekannte Princeton-Ökonom Paul Krugman. Zu keinem Präsidenten hat der oberste Währungshüter so enge Bande unterhalten wie zu George W. Bush (siehe Nebenartikel «Politik: Zuckerbrot und Peitsche»).

Im Juni 2004 ist das Fed endlich auf einen rigideren Kurs umgeschwenkt und hat die Leitzinsen schrittweise auf 4,25 Prozent erhöht. Doch Zauberer Greenspan hat seine scheinbar magischen Kräfte verloren: Die Märkte haben die Erhöhung der Leitzinsen nicht wie üblich mitgemacht, die langfristigen Zinsen sind im Gegenteil gesunken. Greenspan selber bezeichnete den Vorgang als «Rätsel».

Die Folgen sind fatal: Statt sich abzukühlen, hat der überhitzte Immobilienmarkt noch an Dynamik gewonnen. Die Situation erinnert an die USA in den zwanziger sowie an Japan in den achtziger Jahren. In beiden Fällen führte die lockere Geldpolitik zu einer Kapitalverschwendung, die zunächst zwar die Wirtschaft boomen liess, dann aber zu Überkapazitäten und riesigen Spekulationsblasen führte. Von 1920 bis 1929 kam es in den USA zu einer Verdreifachung der Hypothekarkredite, was den Finanzinstituten auch damals Rekordgewinne bescherte.

Von der Inflationsfront kommen ebenfalls negative Nachrichten. Dies hat den Goldpreis auf den höchsten Stand seit 25 Jahren klettern lassen (siehe Nebenartikel «Gold: Das Comeback»). Im Herbst stieg die Jahresteuerung gar auf 4,7 Prozent, höher als bei Greenspans Amtsübernahme. Doch für die US-Notenbank hat diese Zahl praktisch keine Bedeutung mehr. Sie rechnet seit den siebziger Jahren, als Reaktion auf den damaligen Ölschock, mit der so genannten Kerninflation, welche die Preissteigerungen bei der Energie und den Lebensmitteln ausklammert, und diese liegt derzeit bei 2,1 Prozent.

Aber auch diese Kerninflationsrate hat das Fed mit Tricks künstlich nach unten geschraubt. Einer davon ist das in den Neunzigern eingeführte «hedonic pricing»: Mit der Begründung, dass die Qualität der Gebrauchsgüter ständig steige, verrechnen die Statistiker bei der Teuerung nicht die effektiven Preise, sondern einen deutlich tieferen Wert. Nach Schätzung des Pimco-Chefs Bill Gross, der den weltgrössten Obligationenfonds managt, würde die Kerninflation ohne diesen Effekt um 0,5 bis 1,1 Prozent höher ausfallen.

Damit nicht genug: Die Preissteigerungen bei den Vermögenspreisen, namentlich Immobilien und Aktien, fliessen gar nicht in das Zahlenwerk des Fed ein. Als wäre es unwichtig, dass die Menschen jedes Jahr fürs gleiche Geld weniger Wohnraum kaufen können. Laut dem Princeton-Professor Ricardo Reis wäre die Inflation unter Berücksichtigung der Ver- mögenspreise von 2000 bis 2004 nicht wie offiziell ausgewiesen um 2,3 Prozent gestiegen, sondern um 7,4 Prozent.

Die schönfärberische Teuerungsstatistik des Fed hat einen guten Grund: Inflation schadet der Wirtschaft. Sie ist eine versteckte Form der Besteuerung und der Umverteilung von Reichtum. Sie benachteiligt die Sparer und privilegiert die Schuldner, vor allem den verschuldeten Staat. Inflation verzerrt zudem die Preise und verleitet die Marktteilnehmer zu falschen Entscheidungen. Alan Greenspan braucht all dies nicht zu kümmern. Indem er beinahe eisern am Konstrukt der Kerninflation festhält, ist für ihn der Auftrag der Preisstabilität erfüllt.

Greenspan-Kritiker Stephen Roach rutscht unruhig auf dem Stuhl hin und her. In wenigen Minuten fliegt er von Zürich zu einem Auftritt nach Frankfurt, danach geht es weiter nach Asien. Doch jetzt hebt er seine heisere Stimme: «Ich halte die Inflation bei den Vermögenspreisen für die ganz grosse Herausforderung der momentanen Geldpolitik.» Der Morgan-Stanley-Ökonom zählt auf: Die Notenbanken von Japan, England und Australien und auch die Europäische Zentralbank hätten das erkannt und ihre Politik neu ausgerichtet. Roach räuspert sich: «Nur Greenspan weigert sich, dies zu tun.»

Zwar läuft seine Amtszeit noch bis Ende Monat, doch die Abschiedsvorstellung hat Alan Greenspan bereits gegeben. Vom 25. bis zum 27. August 2005 versammelte sich im Ferienort Jackson Hole in den Rocky Mountains die weltweite Prominenz der Geldpolitik. Ein strahlend blauer Himmel und warme Temperaturen empfingen die geladenen Notenbanker aus 30 Ländern, unter ihnen der Schweizer Philipp Hildebrand. Auch der Nachfolger Ben Bernanke war anwesend (siehe Nebenartikel «Der Nachfolger: Helicopter Ben»). Die Bergidylle wurde allerdings durch den Baulärm zahlreicher Bagger gestört – als Zeichen dafür, dass Greenspans Geldpolitik auch auf 1900 Metern Höhe ihre Spuren hinterlässt.

Die feierliche Zusammenkunft stand unter dem Motto «Die Ära Greenspan – Lehren für die Zukunft». Bei seiner Ansprache im kleinen Tagungshotel schlug der Maestro ungewohnt düstere Töne an. Ohne explizit den Immobilienmarkt zu erwähnen, warnte der Fed-Chairman, eine Wertsteigerung werde von den Märkten allzu häufig als permanent betrachtet. In seiner kryptischen Sprache fuhr er fort: «Doch was die Leute als Liquidität im Überfluss wahrnehmen, kann ohne weiteres wieder verschwinden.» Dann schloss er seine Ausführungen mit dem drohenden Satz: «Das ist der Grund, warum die Geschichte nicht freundlich mit den Folgen langer Phasen, in denen ein grosser Risikoappetit herrschte, umgegangen ist.»