Mit geplatzten Zusammenschlüssen kennt sich niemand so gut aus wie die Deutsche Börse. «Es ist immer der gleiche Rhythmus», sagt ein Mitarbeiter, der schon mehrere Anläufe mitgemacht hat. «Fusion, auf die Schnauze fallen, sparen, nächste Fusion, wieder auf die Schnauze fallen.» Für ihn liegt die Schlussfolgerung nach der gescheiterten Verschmelzung mit der London Stock Exchange (LSE) deshalb auf der Hand: «Wir müssen endlich einsehen, dass dieses Unternehmen nicht fusionsfähig ist.»
Die EU-Wettbewerbshüter haben die gut 25 Milliarden Euro schwere Fusion mit der LSE am Mittwoch untersagt. Der Traum von einer deutsch-britischen Megabörse platzt damit bereits zum fünften Mal. Auch an Zusammenschlüssen mit der New York Stock Exchange (Nyse), der europäischen Mehrländerbörse Euronext und der Schweizer SWX ist Deutschlands grösster Börsenbetreiber bereits gescheitert. Verantwortlich dafür sind häufig Widerstände von Aufsichtsbehörden und Politikern. Sie sehen Börsenbetreiber als nationale Prestigeobjekte. Und sie können Fusionen torpedieren, wenn sie einen Bedeutungsverlust ihres Finanzplatzes fürchten.
Von traditionellen Börsenfusionen absehen
Diese Erfahrung hat nun auch Carsten Kengeter gemacht - und muss deshalb umdenken. Künftig soll der Vorstandschef der Deutschen Börse die Finger von traditionellen Börsenfusionen lassen, fordern Mitarbeiter, Aufsichtsräte, Investoren und Finanzmarktaufseher. Hinzu kommt, dass eine Übernahme von kleineren europäischen Konkurrenten wie der Euronext oder der Börse Madrid die Frankfurter ohnehin nicht weiterbringen würde.
Stattdessen wird sich die Deutsche Börse künftig um Zukäufe in angrenzenden Geschäftsbereichen wie Finanztechnologie, Wertpapierverwahrung und Marktdaten bemühen, erwarten Investoren und Konzerninsider. Der US-Konkurrent ICE hat das bereits vorgemacht und die Finanzdatenfirma Interactive Data für 5,2 Milliarden Dollar geschluckt. «Im Finanzdaten-Geschäft liegt die Zukunft», sagt einer der grössten Aktionäre der Deutschen Börse. Ein weiterer Vorteil: Bei Übernahmen in diesem Bereich spielen politische Befindlichkeiten eine untergeordnete Rolle - und der Firmensitz in Frankfurt muss nicht angetastet werden.
Börsen sind besondere Unternehmen
Die geplatzte LSE-Fusion hat aus Sicht vieler Beteiligter noch einmal eindrucksvoll untermauert, dass Zusammenschlüsse von grossen Börsenbetreibern in Europa nicht funktionieren. «Institutionen, die von nationalem Interesse sind, lassen sich einfach nicht übernehmen», betont der Deutsche-Börse-Investor. Der hessische Wirtschaftsminister Tarek Al-Wazir, dessen Haus den Konzern beaufsichtigt, erinnert in diesem Zusammenhang gerne an den öffentlichen Auftrag von Börsenbetreibern. «Der Markt vergisst manchmal, dass Börsen besondere Unternehmen sind.»
Kengeter kann davon mittlerweile ein Lied singen. Der gross gewachsene Manager heuert im April 2015 als Vorstand bei der Deutschen Börse an, zwei Monate später nimmt er auf dem Chefsessel Platz. Zuvor hat der 49-Jährige ausschliesslich für internationale Investmentbanken gearbeitet: erst für Barclays, dann für Goldman Sachs und die UBS. Die Anleihenmärkte und der Handel sind sein Metier, nicht das Geschäft mit Fusionen und Übernahmen.
«Die Zeit ist reif»
In seiner Freizeit läuft Kengeter Doppel-Marathons im Gebirge und ultralange Skitouren. Auch beruflich sucht er Herausforderungen. Bei der Deutschen Börse tritt er mit dem Auftrag an, nach Jahren des Stillstands für neue Wachstumsimpulse zu sorgen. Und dabei verliert Kengeter keine Zeit. In seinen ersten Monaten an der Firmenspitze reisst er veraltete Strukturen auf und tütet die Übernahmen der Devisenhandelsplattform 360T und des Index-Anbieters Stoxx ein. Parallel spielt er mit seinen Vorstandskollegen Szenarien für grössere Übernahmen und Fusionen durch, inklusive LSE.
Die ersten Avancen kommen dabei aus Grossbritannien. LSE-Chef Xavier Rolet stellt die altehrwürdige Londoner Börse im April 2015 in einem Zeitungs-Interview quasi öffentlich zum Verkauf. «Die Zeit ist reif für einen Wandel», findet der Franzose, der wie Kengeter viele Jahre als Investmentbanker gearbeitet hat. Die LSE könne deshalb in den nächsten zwei Jahren mit einem anderen grossen Börsenbetreiber zusammengehen.
«Eine offene Einladung»
Nach der Lektüre des Interviews ahnen bei der Deutschen Börse viele, was passieren wird. «Das war eine offene Einladung», sagt ein Spitzenmanager. Intensive Diskussionen folgen. In den zurückliegenden zehn Jahren sind die Frankfurter weltweit, gemessen an der Marktkapitalisierung, vom ersten auf den vierten Platz zurückgefallen - hinter die US-Konkurrenten CME und ICE sowie die Hongkong Exchanges. Und die LSE ist der einzige verfügbare Fusionspartner, mit dem die Hessen in kurzer Zeit zu den Branchenführern aufschliessen können.
Kengeter verfolgt neben der LSE-Fusion einige Zeit noch fünf andere Optionen, darunter auch einen Deal mit einem Datenanbieter. Doch Mitte Januar 2016 fällt die Entscheidung für die LSE. Beide Konzerne unterschreiben eine Vertraulichkeitserklärung und arbeiten hinter den Kulissen mit Hochdruck an den Details der Verschmelzung - Projekt «Luna» heisst das ganze bei der Deutschen Börse. Gut einen Monat später berichtet die Nachrichtenagentur Reuters über die Verhandlungen - und beide Konzerne müssen mit ihren Plänen früher als geplant an die Öffentlichkeit.
Vorfreude auf die Liebesheirat
Die Aktienkurse der Unternehmen schiessen sofort in die Höhe, denn betriebswirtschaftlich würde eine Fusion viel Sinn machen. Börsenbetreiber haben hohe Fixkosten, um ihre Handels- und IT-Systeme auf dem neuesten Stand zu halten. Und je mehr Handelsvolumen über ein System läuft, desto höher ist der Gewinn. «Grösse ist in unserer Branche das A und O», sagt Kengeter. Börsen seien wie die Videoplattform Youtube oder das Hotelportal Booking.com Netzwerkunternehmen. «In diesem Geschäft steigt der Wert, je mehr Nutzer hinzukommen.»
Auch viele Mitarbeiter der Deutschen Börse sehen den Deal zunächst positiv. Denn im Gegensatz zur letztlich geplatzten Nyse-Fusion soll die Deutsche Börse mit Kengeter dieses Mal den Vorstandschef stellen. Er werde schon dafür sorgen, dass der Konzern nicht über den Tisch gezogen werde, sagt ein Mitarbeiter. «Ausserdem würde durch die Fusion die Gefahr sinken, dass wir selbst eines Tages übernommen werden.» Auch bei der LSE ist die Vorfreude auf die deutsch-britische Liebesheirat gross. Eine Fusion auf Augenhöhe mit den Deutschen sei viel besser als eine Übernahme durch Amerikaner, flötet LSE-Chef Rolet.
«Ein Warten war nicht möglich»
Das Timing des Deals rund um das Referendum über ein Ausscheiden Grossbritanniens aus der EU ist bewusst gewählt. Denn die Unsicherheit über einen möglichen Brexit macht es für US-Konkurrenten wie die ICE schwieriger, die Deutsche Börse mit einer hohen Gegenofferte für die LSE aus dem Feld zu schlagen. «Ein Warten war für uns nicht möglich, obwohl es uns sicherlich viele Fragen erspart hätte», sagt Kengeter.
Doch als die Briten am 23. Juni tatsächlich für den Brexit stimmen, wird die deutsch-britische Beziehung auf eine harte Probe gestellt. Schon vor dem Votum hatte es in Deutschland Kritik an der geplanten Ansiedlung der Megabörse in London gegeben. Jetzt wird daraus eine Welle des Protests. «Es ist schwer vorstellbar, dass der wichtigste Börsenplatz im Euro-Raum von einem Standort ausserhalb der EU gesteuert wird», mahnt Felix Hufeld, der Präsident der Finanzaufsicht BaFin. Und auch die hessische Landesregierung macht der Deutschen Börse klar: Ohne einen Holdingsitz in Deutschland wird sie die Fusion verbieten.
Letzte Chance, den Deal noch zu retten
Nun wird deutlich, dass die Konzerne für den Brexit schlecht vorbereitet sind. «Man hätte von Anfang an fixieren müssen, dass der Sitz im Falle eines Brexit nach Frankfurt geht», sagt ein Mitarbeiter der Deutschen Börse. «Es war naiv zu glauben, daran im Nachhinein noch etwas ändern zu können.»
Die Unternehmen hatten einen EU-Austritt Grossbritanniens vorher zwar als Szenario durchgespielt, ihn aber als eher unwahrscheinlich angesehen. Es gibt ein sogenanntes Referendums-Komitee, das nun über Änderungen an der Fusion beraten soll. Auch die Entscheidung für London als Sitz des fusionierten Konzerns müsse dabei revidiert werden, fordert die Deutsche Börse - und setzt sich hinter den Kulissen für einen Doppelsitz ein. Vorbilder sind der britisch-niederländische Konsumgüterhersteller Unilever und der britisch-australische Bergbaukonzern BHP Billiton. Ob das Land Hessen einer solchen Konstruktion zustimmt, ist keineswegs klar. Aber aus Sicht der Deutschen Börse ist es die letzte Chance, den Deal noch zu retten.
Immer wieder vertröstet
Doch die deutschen Hoffnungen, dass sich die Briten bewegen, erfüllen sich nicht. «Das Referendums-Komitee war ein stumpfes Schwert», räumt ein Beteiligter ein. Monat für Monat wollen die Frankfurter in dem Gremium über den Holdingsitz sprechen, doch auf Drängen der LSE wird das Thema immer wieder von der Tagesordnung gestrichen.
Die Londoner vertrösten ihre deutschen Gesprächspartner auf das Frühjahr 2017. Dann sei die Fusionsprüfung durch die EU voraussichtlich abgeschlossen und man könne über alles reden. «Wir wussten monatelang nicht mehr, was die Briten wollen», sagt Deutsche-Börse-Aufsichtsratschef Joachim Faber später in einem Interview. «Und am Ende war der von uns verlangte Doppelsitz ein absolutes No-Go.»
Nach dem Brexit kippt die Stimmung
Lange haben die Spitzen beider Unternehmen gemeinsam für die Fusion gekämpft, doch Ende Juli ist die Stimmung endgültig gekippt. Rund einen Monat nach dem Brexit-Votum wird in London vielen klar, dass es auf eine harte Trennung mit der EU hinausläuft - und dass der Abschluss der Börsenfusion in diesem Umfeld extrem schwierig wird. «Der Brexit hat heftigen Gegenwind ausgelöst», sagt Faber. Zwischen Deutscher Börse und LSE gibt es nun «einen Blitzschlag nach dem anderen», wie ein Verhandlungsteilnehmer berichtet.
Intern versucht Deutsche-Börse-Chef Kengeter Druck auf die LSE zu machen, in der Öffentlichkeit übernimmt diesen Job der hessische Finanzminister Thomas Schäfer. Rational betrachtet lägen die Gründe für einen Hauptsitz in Frankfurt «glasklar auf dem Tisch», sagt der CDU-Politiker. Dann hätte die fusionierte Börse einen Anker in einem stabilen Rechtsraum wie Deutschland. «Wie die Rahmenbedingungen in London nach dem Brexit aussehen, kann derzeit niemand genau vorhersehen», merkt Schäfer noch an - und wirft den Spitzenmanagern der LSE vor, «in nationaler Loyalität» gefangen zu sein. «Sie wollen nicht die ersten sein, von denen ein deutliches, sichtbares Zeichen ausgeht, dass der Brexit unaufhaltsame Nachteile für Grossbritannien hat.»
Verdacht auf Insider-Handel
Mitten in die Standort-Debatte platzt Anfang Februar die Nachricht, dass die Staatsanwaltschaft Frankfurt wegen des Verdachts auf Insider-Handel gegen Kengeter ermittelt. Beamte durchsuchen das Büro das Vorstandschefs in Eschborn sowie seine Wohnung im noblen Frankfurter Westend. Kengeter hat im Dezember 2015 für 4,5 Millionen Euro Aktien der Deutschen Börse gekauft und dafür Ansprüche auf weitere erfolgsabhängige Zahlungen in Millionenhöhe erworben. Die Ermittler gehen davon aus, dass er damals mit der LSE bereits über einen Zusammenschluss verhandelt hat. Faber und Kengeter weisen das zurück.
Der Vorstandsvorsitzende ist mit dem Aktienkauf einem Wunsch seines Kontrollgremiums nachgekommen, das den Manager auf diese Weise fest an den Konzern binden will. «Es gab eine klare Erwartungshaltung des Aufsichtsrats, dass er das macht», sagt eine mit dem Vorgang vertraute Person. Zuvor hatte es unter anderem Spekulationen gegeben, Kengeter könne eines Tages Deutsche-Bank-Chef John Cryan ablösen, wenn das Geldhaus seine Sanierung abgeschlossen habe und auf einen Wachstumskurs umschwenke.
Die Vorwürfe der Staatsanwaltschaft setzen Kengeter schwer zu. Bei der Bilanzpressekonferenz wenig später wirkt er fahrig und nervös. «Die Verdächtigung des Insiderhandels hat mich persönlich sehr getroffen», sagt er mit ernster Miene. «Insiderhandel widerspricht allem, wofür ich stehe.»
«Dann implodiert dieses Unternehmen»
Die LSE-Spitze, die mit Kengeter mehrfach wegen der Sitzfrage aneinandergeraten ist, holt nun zum Gegenschlag aus. LSE-Aufsichtsratschef Donald Brydon äussert in einer Email an sein Pendant Faber Vorbehalte gegen Kengeter, wie mehrere mit dem Schreiben vertraute Personen berichten. Seine Berater hätten ihm gesagt, dass Kengeter wegen des Ermittlungsverfahrens kein geeigneter Kandidat mehr sei, um die fusionierte Börse wie geplant als Vorstandschef zu führen, schreibt Brydon.
Der Aufsichtsrat der Deutschen Börse befasst sich mit dem Thema am 6. Februar auf einer ausserordentlichen Sitzung - und weist Brydons Vorstoss einstimmig zurück. «Uns war klar: Wenn wir dieser Forderung nachgeben, dann implodiert dieses Unternehmen», sagt eine mit der Debatte vertraute Person. Das Signal Richtung London: Unsere Reihen sind geschlossen. Zudem glauben die meisten Verantwortlichen bei der Deutschen Börse, dass die Ermittlungen am Ende im Sand verlaufen werden - wie bei den meisten anderen Insider-Verfahren auch.
Mehrere Investoren stärken Kengeter ebenfalls den Rücken. Doch an die Fusion mit der LSE glaubt inzwischen kaum noch jemand. Kengeter sei durch die Ermittlungen beschädigt, auch wenn es am Ende nicht zu einer Anklage komme, sagt einer der grössten Aktionäre der Deutschen Börse. Die Frage sei nun eigentlich nur noch, wer bei der Fusion den Stecker ziehe. Diese Aufgabe übernimmt am 26. Februar die LSE.
Weiter, immer weiter
Die Londoner haben bereits zuvor angeboten, im Rahmen der Verschmelzung ihr französisches Abwicklungshaus Clearnet SA zu verkaufen. Aber als die EU-Wettbewerbshüter dann noch die Veräusserung der kleinen italienischen Handelsplattform MTS verlangen, stellet sich die LSE quer. Die Forderung sei unverhältnismässig, teilt das Unternehmen kurz und knapp mit. Der Konzern werde ihr nicht nachkommen. Der EU-Kommission, die diesem europäischen Deal eigentlich positiv gegenübersteht, bleibt damit nichts anderes übrig, als die Verschmelzung zu untersagen.
Mit der Fusion vertraute Personen sind sich einig, dass MTS für die Briten nur als Vorwand dient, um den Zusammenschluss zu beerdigen. In Wahrheit wolle die LSE-Spitze während der Brexit-Verhandlungen keine Debatte darüber führen, dass der Holdingsitz nun mit Frankfurt geteilt werden müsse. «Das wollten sie London nicht zumuten», sagt ein Verhandlungsteilnehmer. «Es war ein Wegducken vor politischem und medialem Druck.»
Kengeter ist enttäuscht über die Entscheidung der LSE. Aber er will sich öffentlich nicht lange mit Wundenlecken aufhalten. Drei Tage nach dem grossen Knall gibt er sich bei einem Auftritt auf dem Frankfurter Börsenparkett kämpferisch. Er werde weiterhin alles versuchen, um die Deutsche Börse in die internationale Spitzengruppe zurückzuführen. «Stehenbleiben ist keine Option.» Auch in Gesprächen mit Investoren gibt sich der Vorstandschef aufgekratzt. «Er versucht, die Rückschläge der vergangenen Monate in positive Energie umzuwandeln», berichtet ein Grossaktionär. Kengeter sei zwar frustriert über den politischen Widerstand gegen die Fusion in Hessen. Aber er werde früher oder später den nächsten Deals in Angriff nehmen.
Warten auf den Staatsanwalt
In der Belegschaft sorgt das für Unruhe. Einige Mitarbeiter befürchten, dass Kengeter Teile der Wertpapierverwahrtochter Clearstream verkaufen könnte, um sich frisches Geld für neue Vorhaben zu besorgen. Ausserdem sehen sie es kritisch, dass das Management mehrere Projekte auf Eis gelegt hat, um die Kosten für die LSE-Fusion zumindest teilweise zu kompensieren. So soll verhindert werden, dass die Lichter ausgehen, heisst es dazu in einer Vorstandspräsentation - «keep the lights on». Im vergangenen Jahr hat der Zusammenschluss die Deutsche Börse bereits 66 Millionen Euro gekostet, am Ende werden es internen Schätzungen zufolge rund 100 Millionen Euro sein.
Ob sich Kengeter mit der Deutschen Börse an weiteren Deals probieren kann, wird massgeblich vom Verlauf des Insider-Verfahrens gegen ihn abhängen. Anfang März hat die Staatsanwaltschaft ihn und Faber zu den Aktienkäufen und der LSE-Fusion befragt. Aktionäre und Mitarbeiter hoffen, dass die Ermittler noch vor der Hauptversammlung im Mai verkünden, ob sie das Verfahren gegen Kengeter einstellen oder Anklage erheben. Auch der Aufsichtsrat will sich vorher ungern festlegen, ob er Kengeters im Frühjahr 2018 auslaufenden Vertrag verlängert.
Für die meisten Investoren ist die Sache klar. «Wenn Anklage erhoben wird, muss er sein Amt niederlegen», sagt ein Grossaktionär. Dass Kengeter - wie einst Josef Ackermann und Jürgen Fitschen bei der Deutschen Bank - trotz eines Strafverfahrens weitermacht, hält er für ausgeschlossen. Ein Chef der Deutschen Börse wegen Insider-Verdachts auf der Anklagebank, das gehe einfach nicht.
(reuters/ccr)
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