Immobilienfonds: Agios als latente Gefahr

Vor Verlusten ist man aber auch bei Immobilienanlagen nicht gefeit und selbst gut diversifizierte Immobilienfonds oder die noch breiter gefassten Immobilienfonds-Indizes können beträchtliche Verluste aufweisen. So verlor der Rüd-Blass-Index im Jahr 1994 19%, und auch 1989 waren es beinahe 11%, die der Anleger einbüsste.

Daneben gibt es oft längere Perioden, in denen kaum Gewinne erzielt werden und Anlagen wie Aktien oder auch Obligationen weitaus attraktiver erscheinen können. In diesen Phasen heisst es, Geduld zu bewahren und die Immobilien dennoch nicht ganz aus den Portefeuilles zu verdammen.

Geringe Korrelation zu Aktien und Bonds ein Hauptvorteil

Weitere Gründe halten Anleger zurzeit davon ab, in Immobilienfonds zu investieren. So spricht man von einer Blasenbildung bei amerikanischen und britischen Immobilien; die deutschen offenen Immobilienfonds stecken mitten in den Folgen eines Finanzskandals, und die Schweizer Immobilienfonds weisen gemäss Angaben der Rüd Blass Privatbank zurzeit mit durchschnittlichen 22,53% substanzielle Aufschläge, auch Agio oder Ecarts genannt, auf.

Für einen Vermögensverwalter machen Immobilienanlagen aufgrund ihrer relativ geringen Korrelation zu Aktienanlagen sehr viel Sinn. Aufgrund ihres defensiven Charakters werden sie gelegentlich auch als «Betongold» bezeichnet. Meist werden sie in der Asset Allocation neben Rohwaren, Edelmetallen und Hedge Fonds unter den «Alternativen Anlagen» geführt. Ob Immobilienfonds oder -gesellschaft ist eine Frage, die an Bedeutung verliert, da sich die beiden Formen ökonomisch stark angenähert haben, seitdem die meisten Fonds ihre Bewertungen auch nach der Discounted-cashflow-Methode vornehmen. Hinzu kommt, dass die Immobilienfonds statt einer Buy-and-Hold-Strategie ihr Immobilienportefeuille immer aktiver managen.

Grösser ist der Unterschied zwischen diesen beiden Anlageformen hingegen in der Behandlung von Bewertungsdifferenzen. Bei den Immobilienfonds schlägt sich eine allfällige Höher- oder Tieferbewertung nur in der Berechnung des Net Asset Value nieder, nicht hingegen auf das Betriebsergebnis.

Aufschläge sind bei Immobilienaktien selten

Die Immobiliengesellschaften müssen diese Korrekturen entsprechend den internationalen Rechnungslegungsvorschriften hingegen über die Erfolgsrechnung verbuchen, was in der Regel die Ausschüttung verändert. Es ist daher nicht verwunderlich, wenn die Ecarts bei den Immobilienfonds zurzeit weit über denjenigen der Fondsaktiengesellschaften liegen.

Die meisten Immobilienfonds in der Schweiz sind an der Börse kotiert. Wo dies, wie beim Swissinvest, nicht der Fall ist, sind die Umsätze oft sehr klein.

Sowohl die langen Kündigungsfristen als auch die praktisch fehlende Ausgabe von neuen Anteilen führen bei den Immobilienfonds dazu, dass ein Aufschlag (Ecart) bei Schweizer Immobilienfonds üblich ist. In der längerfristigen Betrachtung beträgt dieser ca. 10%. Wirtschaftlich besteht an sich kein Grund, warum ein Investor einen höheren Preis als den inneren Wert eines Immobilienfonds zahlen sollte.

Wenn dies in jüngster Zeit dennoch verstärkt gemacht wird, dann aus Renditeüberlegungen: Auf der Suche nach besser rentierenden, sicheren Anlagen stechen Immobilienfonds mit ihrer Ausschüttungsrendite viele Obligationen aus, selbst dann, wenn für den Fonds ein Ecart bezahlt wird.

Dagegen ist grundsätzlich nichts einzuwenden, ausser dass in Phasen tiefer Zinsen die Ecarts sehr hoch sind und bei steigenden Zinsen auch sehr schnell wieder abgebaut werden, was zu Kursverlusten beim Investor führt. Im heutigen Zinsumfeld sollten neue Engagements daher nur sehr vorsichtig getätigt werden, da ein Zinsanstieg und ein damit verbundener Kursrückgang nicht ausgeschlossen werden können.

Ausserdem ist die Ausschüttungsrendite als Kennziffer nicht über alle Zweifel erhaben, da gemäss den Berechnungen der Swiss Re rund die Hälfte der Schweizer Immobilienfonds 100% oder mehr ihres Cashflows ausschüttet, was auf Dauer die Substanz dieser Fonds angreifen muss.

Wie sucht man den passenden Immobilienfonds aus? Das wichtigste Kriterium sollte die Fähigkeit des Managements sein, langfristig überdurchschnittliche Erträge mit Immobilienanlagen zu erwirtschaften. Natürlich muss man sich im Klaren darüber sein, welcher Art der Nutzung die Immobilien im Fonds unterliegen: Wohnungen, gewerbliche Liegenschaften oder beides?

Geografie beachten

Auch die geografische Ausrichtung spielt eine Rolle, beispielsweise wenn man schon selbst eine Immobilie in der Deutschschweiz besitzt. Im Rahmen einer Asset Allocation sollte man ausländische Immobilienfonds nicht vergessen, die zwar, in Schweizer Franken gemessen, höhere Volatilitäten aufweisen, aber gerade in den letzten zwei Jahren höhere Wertsteigerungen als ihre Schweizer Pendants verzeichnen konnten.

Zusammenfassend machen Immobilienfonds im Rahmen der Vermögensverwaltung sehr viel Sinn. Wie bei allen anderen Investments auch, sollte man den Einstiegszeitpunkt aber sorgfältig wählen.

Zurzeit sprechen die hohen Ecarts gegen einen aggressiven Einstieg, da zu befürchten ist, dass sich diese im kommenden Jahr wieder reduzieren könnten. Entscheidet man sich für eine Anlage in Immobilienfonds, sollten zum einen die Nutzungsart und die regionale Ausrichtung des Fonds beachtet werden. Anderseits sollten der Leistungsausweis des Managements und die aktuellen Kennziffern wie Ausschüttungsquote, Unterhaltsaufwand etc. der Fonds mit in die Entscheidungsfindung einfliessen.

Michael Partin, Ifund Services AG, Zürich.

Immobilienfonds: Die Qual der Wahl

Valoren- Fonds Kotiert Schwerpunkt Anlageregion Fonds- Ecart 2004 1-Jahres- 3-Jahres- 5-Jahres- Volatilität

nummer volumen (in %) Perfor- Perfor- Perfor- Perfor- (in %)

(in MIo Fr.) mance mance mance mance

(in %) (in %) (in %) (in %)

1291370 CS REF Siat ja Gewerblich und Wohnungen Deutschschweiz 1351 23.66 3.59 8.23 20.50 18.37 7.79

844303 CS 1A IMMO PK Gewerblich und Wohnungen Deutschschweiz 2352 14.49 6.28 5.14 23.43 n/a 8.53

276935 CS REF Interswiss ja Gewerblich und Wohnungen Deutschschweiz 886 21.12 2.66 4.75 18.55 21.67 5.89

1442087 UBS SIMA ja Gewerblich und Wohnungen Deutschschweiz 3478 22.85 2.67 4.74 12.95 13.02 7.45

725141 SR ImmoPLUS ja Gewerblich Deutschschweiz 574 19.38 0.05 4.51 22.34 33.01 4.19

1442088 UBS Swiss Comm. Swissreal ja Gewerblich Schweiz 446 19.57 7.80 6.25 12.89 5.98 6.51

1442082 UBS Anfos ja Wohnungen Deutschschweiz 826 28.56 1.10 14.40 4.70 9.30 11.33

277010 MI-Fonds Immo ja Wohnungen Deutschschweiz 214 22.74 0.15 12.43 n/a n/a n/a

278800 Immovit ja Wohnungen Deutschschweiz 183 21.47 2.46 1.28 6.93 8.89 5.68

277186 Swissca Immo Value Wohnungen Schweiz 179 16.31 17.47 22.98 31.11 n/a

702020 Swissca IFCA ja Wohnungen Schweiz 415 29.51 6.34 7.46 22.91 4.08 9.11

977876 Immofonds ja Wohnungen Schweiz 491 22.60 1.61 1.30 18.29 24.72 7.40

1023913 FIR Fonds Immobilier Romand ja Wohnungen Französische Schweiz 344 20.24 3.14 3.46 25.03 37.36 6.28

278226 La Foncière ja Wohnungen Französische Schweiz 535 26.02 0.82 3.18 20.99 34.51 8.02

278545 Solvalor 61 ja Wohnungen Französische Schweiz 267 31.57 2.51 2.28 30.54 48.70 7.06

1442085 UBS Léman Resid. Foncipars ja Wohnungen Französische Schweiz 597 21.78 3.50 2.13 15.80 21.32 9.83

278405 Revit Wohnungen Kanton Bern n/a n/a n/a n/a n/a

Daten per 30.9.2004; 16.10.2004

Quelle: Micropal Standard & Poors und ifund services AG

CS REF International: Credit Suisse mit erstem internationalen Immobilienfonds

Soeben hat die Credit Suisse den Credit Suisse Real Estate Fund International (CS REF International) vorgestellt. Es ist der erste schweizerische Immobilienfonds, mit dem sich institutionelle Investoren an Immobilien im Ausland beteiligen und dadurch das Rendite-Risiko-Profil ihres Gesamtvermögens optimieren können.

Der CS REF International erwirbt kommerziell genutzte Immobilien in ausgewählten Märkten Europas, Nordamerikas und zu einem späteren Zeitpunkt auch des asiatisch-pazifischen Raumes. Die Zeichnungsfrist für die Erstemission beginnt am 1. Dezember 2004. Der Fonds macht sich die Tatsache zunutze, dass ausländische Immobilien sowohl mit Aktien und Obligationen als auch mit inländischen Liegenschaften nur schwach korrelieren.

«Mit gut gestreuten weltweiten Immobilienanlagen können unsere Kunden an den unterschiedlichen Immobilienzyklen einzelner Wirtschaftsräume partizipieren und dadurch das Risiko um 10% bis 20% senken», sagt Daniel Tochtermann, Product Manager CS REF International. Da der Fonds das Währungsrisiko mehrheitlich absichern werde, entfalle das Risiko grösserer Währungsschwankungen.